Bankhaus Rott

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Staatsquote einmal anders

Fragen über FragenPosted by Vorstand Thu, December 17, 2009 19:02:40
Die Versicherer, die sonst hauptsächlich ihre Vertriebskräfte ausschwärmen lassen, verlegen den Schwerpunkt ihrer Arbeit derzeit augenscheinlich auf ihre lobbyistischen Bestrebungen. Die Unternehmen, die in der Krise eine unangemessen unauffällige Rolle zu spielen scheinen, sind ein Hauptnerv des Systemvertrauens und damit des Finanzsystems selbst. Das geringe allgemeine Interesse mag an den wenigen Gedanken liegen, die gemeinhin dem Geschäftsmodell von Versicherern gelten. Die Abhängigkeit der Unternehmen vom Kapitalmarkt blieb in den vergangenen Monaten im Vergleich zu den offensichtlicher exponierten Banken eher im Dunkeln. Zudem ist die Branche generell etwas leiser unterwegs als die nicht selten wie von einem Hormonschock getroffen schwadronierenden Subventionsempfänger in den großen Finanzinstituten.

Die bekannten finanziellen Probleme verschiedener Staaten, die durch die kürzlich vollzogenen Aktionen der Ratingagenturen ihren Weg an eine breitere Öffentlichkeit fanden, zeigen sich nun als weiterer Dorn im Pelz der Versicherungskonzerne. Hat man gerade mehr oder weniger die Einschläge bei den Bankanleihen, hier speziell bei den Hybridpapieren, überstanden, die einen deutlichen Anteil an den Portfolios der Firmen ausmachen, regnet es nun in die Abteilung Staatsanleihen hinein. Deren Anteil in den Anlagebüchern ist bei zahlreichen Konzernen nicht minder beeindruckend. Gilt dies schon für die absoluten Beträge, so trifft es um so mehr auf die investierten Summen im Verhältnis zum Eigenkapital zu.




Die Aufteilung der Investments in den Berichten der Unternehmen ist oft sehr grob, so dass eine genaue Allokation der Risikoländer nicht möglich ist. Der Anteil an Griechenland Papieren ist aber gemäß Unternehmensverlautbarungen gering, was auch immer „gering“ bedeuten mag. Der Schwerpunkt bei schwächeren europäischen Papieren (außerhalb Osteuropas) liegt in Italien.

Unabhängig von der exakten geographischen Aufteilung macht die Problematik der Ausweitung der Risikoprämien bei Staatsanleihen das Dilemma der Konzerne deutlich. Die Versicherer wissen angesichts eingefahrener Verluste und abschmelzender Renditen der Neuanlagen nicht, wie sie die notwendigen Erträge erzielen sollen. Zum einen ist man sicher hocherfreut über steuerbasierte bail outs von Banken und den Erholungstendenzen der entsprechenden Bankenanleihen (speziell Nachrangpapiere), die einen großen Anteil der Investments ausmachen.

Auch die „Übernahme“ der Dresdner Bank durch die nun teilstaatliche Commerzbank war wohl eher eine Rettungsaktion zu Gunsten der Allianz als zu Gunsten der Dresdner Bank. Eine Systemrelevanz ausgerechnet bei der Dresdner Bank vorzuschieben wäre wohl vermessen. Der Haken an dem ausufernden Wust staatlicher Eingriffe ist die Einengung der Risikoprämien bei privaten Emittenten. Auf einer staatlich garantierten Bankenanleihe steht nun einmal eine niedrigere Rendite. Hier verschwinden Renditepotentiale, die die Versicherer dringend bräuchten.

Der zweite Haken der Rettungsversuche liegt in der Verschiebung der Risiken, diese verschwinden ja bekanntlich nicht. Die Risiken, die den Banken von Staaten abgenommen wurden, liegen nun halt beim Staat. Dieser hat mehr Optionen als ein Unternehmen, denn er bestimmt die Spielregeln. Trotz aller Verrenkungen wandert auch in der Marktsicht das Risiko nun einfach von den Banken zu den Staaten und hier ganz explizit zu den Staatsanleihen. Da die Renditeniveaus der Papiere durch Zentralbankkäufe künstlich gedrückt werden, bieten sich die CDS Spreads auf die einzelnen Staaten als Gradmesser an, reagieren diese doch sehr sensibel und somit zeitnah.

Ein Blick auf den SovX Index, ein gleichgewichteter CDS Index europäischer Staaten (ex Osteuropa), zeigt den Anstieg der Risikoprämien. Lassen Sie sich nicht durch die in absoluten Zahlen recht geringen Schwankungen irritieren, bei den Staatsanleihen macht das Volumen die Musik.



Der wichtige Punkt ist nicht der Indexstand alleine, sondern das Ausfransen des europäischen Gefüges von den Rändern her, das man der Tabelle entnehmen kann. Irland und Griechenland hätten bei einer Fremdwährungsverschuldung aktuellen Ausmaßes in der gegebenen wirtschaftlichen Situation zur Staatspleite keine echte Alternative. So hängt man nun am Tropf der EU, die ihrerseits kein sonderlich großes Interesse an einer unkoordinierten Auflösung der Währungsunion hat.

Sehr interessant ist, wie gut sich die Verschiebung der Risikoeinschätzung von den (mehr oder weniger) privaten Unternehmen hin zu den Staaten an den verschiedenen Indizes ablesen lässt. Die folgende Grafik zeigt, wie hoch der Spread des SovX Index im Verhältnis zum iTraxx Main (CDS Index für Investment Grade Unternehmen) ist.



Der Verlauf folgt konsequent der ökonomischen Logik, und bestätigt die beschriebene „Risikowanderung“. Während die Ratio vor den staatlichen Orgien zwischen 10% und 15% lag, beträgt der SovX Spread nun gute 85% des iTraxx Niveaus. Interessanterweise bewegt sich die Kennzahl bereits wieder auf das Allzeithoch aus dem Frühjahr dieses Jahres zu. Neben Griechenland, wo nach den Erfahrungen der vergangenen Jahre niemand wirklich weiß, ob es nur schlimm oder noch schlimmer ist, gibt es hier noch die gebeutelten Iren. Neben den Damen und Herren von der grünen Insel, die nach dem Kollaps ihrer Wirtschaft so weichgeklopft wurden, dass sie alles unterschrieben haben, was man ihnen vorlegte, gibt es noch eine Reihe weiterer Kandidaten für Downgrades und finanzielle Schwächeanfälle außerhalb der Eurozone. Ein beliebter Tummelplatz sehr weit südlich und sehr weit nördlich liegender Banken lauert in der von IWF Notfallkrediten abhängigen Ukraine und im Baltikum, dass sich mit den bangenden Schweden um die Art und Weise einer Währungsabwertung balgt.

In Osteuropa wissen die Ungarn nicht so recht, wo und wie man sich mit Kapital versorgen soll. Im Westen lauert, wenn auch auf kleinerer Flamme, das britische Empire of Debt. Es gibt hier viel Raum für einige gar nicht so überraschende Überraschungen. Die Entwicklungen werden zeigen, welcher Versicherer sich die falschen Eier ins Nest gelegt hat. In der Breite laden die Unternehmen selbst nicht gerade zum Investieren ein, und das schon seit Jahren. So liegt die Underperformance der Aktien der Versicherer seit 2000 bei etwa 30%.



Angesichts absehbarer Downgrades bei Unternehmen, Staaten und strukturierten Produkten wird sich dies wohl vorerst nicht ändern. Falls Sie also mal wieder Besuch von ihrem Versicherungsberater bekommen - zum Jahreswechsel auf Grund der zahllosen „nie mehr wiederkehrenden Vorteile bei Abschluss bis zum 31.12.“ sehr beliebt - bitten Sie doch einmal um ein paar Informationen zu den Investments des Konzerns. Wir würden auf folgende Antwort wetten: „Unser Unternehmen investiert nur in werthaltige Papiere höchster Qualität“. Da das in der Regel alle sagen, fragt man sich, wo eigentlich die ganzen Papiere herumschwirren, die nicht in diese Kategorie fallen.

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