Bankhaus Rott

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Ver-Packt.

Bankhaus Rott externPosted by Vorstand Tue, October 20, 2009 18:39:04

Diesen Artikel haben wir im Rahmen unserer Kooperation mit www.cashkurs.com veröffentlicht.

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Nach Jahren des Verpackens von Finanzprodukten geht es derzeit vor allem bei Schöpfungen, die auf Immobilienkrediten basieren, ans Auspacken. Das gestaltet sich, so musste auch die Deutsche Bank in den letzten Monaten feststellen, schwieriger als gedacht. Manche Hausbesitzer sind einfach nicht aus ihren Häusern zu kriegen, weil gerichtlich nicht festgestellt werden kann, wem die ganzen verbrieften Forderungen wirklich gehören. Was einem nicht gehört, lässt sich aber in der Regel nicht erfolgreich einklagen, so sehr sich das manches Institut auch wünschen mag.




Als Hintergrund ein kurzer Abriss zu den einfachsten strukturierten Finanzprodukten. Die vergangenen Jahre werden in die Geschichte eingehen als Zeiten, in denen Begriffe wie Asset Backed Security (ABS), Collaterized Debt Obligation (CDO) oder auch Abkürzungen wie CDO of ABS Eingang in den allgemeinen Sprachgebrauch fanden. Bei letzterer Struktur handelt es sich übrigens, wie die Leser sicher richtig vermuten, um eine Collaterized Debt Obligation die auf Asset Backed Securities basiert, da kann man ruhig einmal zur Kurzform greifen. Klar, BP klingt ja auch verträglicher als Beulenpest, aber als diese weit verbreitet war, war man im Marketing einfach noch nicht weit genug, um das zu erkennen.


Bei den genannten Produkten und ihren zahllosen Spielarten handelt es sich um so genannte strukturierte Produkte, da eine Verpackung von Finanzprodukten in einer neuen Form vorliegt. Bildhaft gesprochen wäre beispielsweise ein Sack mit Hypothekenkrediten ein solches Produkt, kurz gesagt ein Bag of Mortgages (BM). Nimmt man keinen Sack, sondern gründet stattdessen eine neue, so genannte Zweckgesellschaft (special purpose vehicle oder entity: SPV/SPE), in der man die Forderungen bündelt, so erhält man eine schlichte ABS Transaktion.




In dargestellten Fall werden Forderungen aus dem Besitz eines Unternehmens, z.B. eine handvoll einzelner Hypothekenkredite, an diese eigens zu diesem Zweck gegründete Gesellschaft übertragen. An dieser Gesellschaft können dann Investoren Anteile erwerben. In der Regel beteiligen sich mehrere Investoren an einer Transaktion. Lassen Sie sich von der sehr einfachen Darstellung im Diagramm nicht täuschen, viele echte Strukturen würden in Diagrammform den Rahmen dieses Artikels sprengen, für das generelle Verständnis ist das Schaubild aber vollkommen ausreichend.

Vorteilhaft für den Verkäufer der Forderungen ist es, die Papiere (gegen einen Abschlag) von der Bilanz zu bekommen und somit das Risiko los zu sein. Vorteilhaft für die Investmentbanken sind (respektive waren) die Größe des Marktes und die gewaltigen Gebühren, die durch den Prozess des Verpackens und Verkaufens eingenommen werden konnten, obwohl man die Risiken einfach nur weiterreichte. Diese beiden Vorteile sind real. Nicht real waren die Vorteile, die den Investoren suggeriert wurden.

Diese lauteten: Sie erhalten ein diversifiziertes Portfolio zahlreicher Kredite, das Ausfallrisiko ist also gestreut (gähn...). Weil diese Diversifikation auf dem Papier so sagenhaft funktioniert, und die Ratingagenturen dies anscheinend auch so sahen (an der großzügigen Bezahlung für jedes einzelne Rating kann es einfach nicht liegen), bekamen Großteile dieser Strukturen dann ein gutes Rating, das natürlich besser sein musste, als das Mittel der Ratings der Bestandteile, sonst hätte der ganze Prozess ja nicht funktioniert. So bestanden beispielsweise einige ABS Tranchen mit einem AAA Rating aus Krediten, die im Mittel ein BBB Rating hatten, weil vollkommen irrsinnige Korrelationsannahmen in die Berechnung einflossen. Für diejenigen die sich nicht mit Ratings herumschlagen müssen, die Differenz zwischen den genannten Ratingstufen ist ein Unterschied wie der zwischen Arm und Bein. Den Investoren war es offensichtlich egal, Rating und somit Eigenkapitalbedarf stimmten, der nette Junge von der Investmentbank sagte, das sei ein guter Deal (klar, was soll er auch sagen, er ist Verkäufer), es folgte die Transaktionsbesprechung im guten Restaurant oder sonst wo und - zack - war das Ding eingebucht.

Der Haken ist zum einen die angesprochene falsche Grundannahme, über Diversifikation und Umverpackung eine absolute Qualitätssteigerung zu produzieren. Das ist nicht möglich. Es findet lediglich eine Umsortierung der Risiken von rechts nach links statt. Aber das Thema ist bekannt und die Folgen zeigen sich laufend über Ausfälle und Herabstufungen. Trotz der Erholung, die sich auch bei einigen ABS Produkten zeigt, sind die Preisniveaus für ABS, die auf Hypothekenkrediten basieren, weiterhin in der Tiefe. Stellvertretend finden Sie in der folgenden Grafik die aktuellen Kurse der ABX Tranchen vom Datenanbieter Markit, eine Serie strukturierter und standardisierter Produkte. Wir haben übrigens, auch wenn man dies auf Grund der Kurse nicht vermuten sollte, die beste aller ABX Serien herausgepickt, die anderen sehen noch übler aus. Achten Sie nicht nur auf die Kursverläufe, achten Sie vor allem auf die Niveaus.



Das par Niveau dieser Tranchen, also der Preis bei Auflegung ist 100%. Davon sind aber selbst die AAA Tranchen noch ein gutes Stück entfernt. Alle anderen Produkte, angefangen von den Doppel A Tranchen, die sich leidlich bei einem Drittel des Nennwertes halten, zieht sich das Leiden bis hinunter zu den A und BBB Tranchen. Übrigens ein Rating, das die Papiere bei der Ausgabe stolz als „Investment Grade“ qualifizierte. Hier befinden wir uns in der Realität nun auf dem Niveau des ultimativen Schrottes, was man unschwer daran erkennen kann, dass selbst der Preissprung von annähernd 50% in den vergangenen Wochen die A-Papiere nur auf das blutarme Niveau von 10% des Nennwertes heben konnte.


Nun kommt es aber für einige Investoren, unter anderem die Deutsche Bank, derzeit zu weiteren Komplikationen, und diese sind etwas verfahrener. Der aufmerksame Leser hat sich vielleicht schon gefragt, welchem Investor denn nun die Forderungen gehören. Nehmen wir einmal an, Jane Janeson und Rick Miller nehmen, jeder für sich, einen Hauskredit auf. Die Bank verkauft die entsprechenden Forderungen oder die Ansprüche an den Zahlungen aus diesen Forderungen an eine Zweckgesellschaft. An dieser beteiligen sich fünf Banken und erhalten zukünftig regelmäßig die entsprechenden Zahlungen, also die weitergereichten Zahlungen der beiden Schuldner. Nun hat Mr. Miller kein Geld oder keine Lust mehr, den Kredit zu bedienen und nach einiger Zeit sollte es daraufhin zur Zwangsvollstreckung kommen. Normalerweise ist das rechtlich kein Problem, der Kredit liegt ja unzerteilt bei einer Bank. Man geht zum Gericht und ein standardisierter Prozess wird abgearbeitet. Bei einer Struktur stellt sich der Fall aber anders dar. Denn es muss der Nachweis erbracht werden, wer der rechtmäßige Besitzer der Forderung ist. Nur dieser kann den Prozess anstoßen. Noch komplizierter wird die Lage, wenn man sich auf die gigantischen Summen noch viel komplizierterer Produkte stürzt, die auf den Bilanzen herumliegen. Hier blicken viele schon nicht mehr durch, ob sie eigentlich netto long oder short sind, geschweige denn wie genau der Anteil an einer einzelnen Forderung ist. Dazu gibt es noch die unselige Regelung, dass eine Gesellschaft die Papiere eindeutig besitzen muss, bevor es zu einem Ausfall kommt, um die entsprechende Zwangsvollstreckung gerichtlich anordnen zu können. Schwierig, schwierig.


Das sehen mittlerweile zahlreiche Richter in den Vereinigten Staaten ähnlich. So wurde bereits vor einigen Monaten der Deutschen Bank in ihrer Rolle als Manager eines Kreditpools gesagt, dass die Papiere, die den Besitz einer Forderung belegen sollten, etwas „durcheinander“ wirkten. Es scheint sich hier angesichts der Formulierung um einen sehr höflichen Richter gehandelt zu haben. Da Gerichte, oder vielmehr oft die Anwälte der Kreditnehmer, neben den eindeutigen Dokumenten auch eidesstattliche Versicherungen einfordern, dass die Bank wirklich der Eigentümer der Forderung ist, kam es unlängst in Ohio zu einer gerichtlichen Absage an das Institut. Die beigebrachten Unterlagen würden den gerichtlichen Anforderungen an einen diesbezüglichen Nachweis nicht genügen.

Da als Bedingung für die Anforderung einer Zwangsvollstreckung gefordert wird, dass eine Zweckgesellschaft diese Papiere vor dem Ausfall eines Kredites besitzt, das aber vielfach auf Grund des regen Kaufens und Verkaufens nicht der Fall ist, bleibt fraglich, wie hier Klärung erzielt werden kann. Verkompliziert wird der Fall durch eine rechtlich nicht immer eindeutige Frage, ob denn die Zweckgesellschaft überhaupt Eigentümer der Forderungen ist, oder ob sich diese weiterhin rechtlich im Besitz des Originators (oben im Diagramm der Verkäufer) befinden, der oft nicht die Forderungen selbst, sondern nur das Anrecht auf die Zahlungsströme aus diesen Forderungen verkauft hat. Das hätte weit reichende Folgen, würden doch in diesem Falle die Zweckgesellschaften gar keine Forderungen besitzen. Dann gäbe es für diese Gesellschaften, in die ja die Investoren ihre Geld gesteckt haben, gar kein Zugriffsrecht auf die Immobilen. Alles klar? Sie sehen, je tiefer man gräbt, desto verwickelter wird die Lage.

Ein amerikanischer Analyst meinte dazu unlängst, dann müssten die Banken halt die Richter kaufen, aber das ist natürlich vollkommen unmöglich, und sowieso würde natürlich niemand auf eine solche Idee kommen. Illegal wäre das wohl auch, oh je! Falls sich doch jemand dazu hinreißen ließe, könnten wir uns jedenfalls darauf verlassen, dass er sich nicht mehr daran erinnern könnte. Nach bestem Wissen und Gewissen jedenfalls.


Freuen können sich derweil die Menschen, die weiter in den Häusern wohnen können, ohne Zahlungen zu leisten. Die Strategie der meisten Verteidiger ist es, die Zwangsvollstreckung so lange hinauszuzögern, bis die generellen Kreditbedingungen von den Zinssätzen bis zur Kreditsumme selbst neu verhandelt wurden. Das Ganze treibt skurrile Blüten. So gibt es Forderungen, für die es nicht eine einzige Bank gibt, die Dokumente vorlegen kann, die den von ihr betreuten Kreditpool als Besitzer derselben ausweisen. In anderen Fällen gibt es verschiedene Banken, die Papiere haben, die „eindeutig“ belegen, dass ihre Gesellschaften Eigentümer sind. Leider lauten oftmals diese eindeutigen Dokumente auf dieselbe Forderung und geben dasselbe Datum an. Eine der besten Geschichten aber stammt aus Maryland, wo ein Mann trotz Einstellung der Zahlungen seit sage und schreibe fünf Jahren in seiner Behausung lebt, weil es rechtlich nicht möglich ist, eine Zwangsvollstreckung zu vollziehen.


Selbst wenn all dies für die breite Masse der Hausbesitzer ein schwacher Trost sein mag, ein Schmunzeln können wir uns angesichts der augenscheinlich dilettantischen rechtlichen Vorbereitung der selbst ernannten Global Player dennoch nicht verkneifen. Warum aber sollte es auch diesbezüglich anders aussehen, als wir es von den Bilanzen gewohnt sind.

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